聯準會的零利率政策，以及戰後最嚴重的經濟衰退，最直接的受害者就是金融業，不過，反應敏捷的美國金融業者，迅速調整業務模式，抓住獲利機會，及早提高壞帳準備，承受風險的能力超出預期。
面對2008年金融風暴，美國除了將聯邦基準利率降到歷史低點的0%~0.25%，隨後另外採取了三輪的量化寬鬆政策（Quantitative Easing），開啟美國股市逾十年的多頭行情。
然而，今年初受到肺炎病毒肆虐的影響，3月開始金融市場異常動盪，美國聯邦準備理事會果斷快速降息，並且重啟量化寬鬆政策，就在美國央行強力撒錢的支持之下，S&P500指數也快速反彈，已經回到疫情爆發前的高點，但是，美國金融股卻因為以下三點擔憂，股價表現相對落後大盤近20%
●企業瘋狂借錢，使得銀行陷入流動性風險
●利率回到歷史低點，將壓縮金融股的獲利空間
●擔憂企業與個人放款的違約率大幅增加，將使金融業的淨值下降
然而，若逐一檢視相關數據，您會發現狀況其實沒有想像的那麼糟：
在美國聯準會大量印鈔挹注之下，3月時銀行的現金緊張狀態已經解除，目前銀行的流動性已經回到2月之前的正常水準〔見圖1紅線〕，也就是說美國聯準會作為銀行的後盾，不會讓銀行陷入調不到頭寸、面臨倒閉的窘境。為何聯準會一定要這樣力挺銀行呢？最根本的原因就是聯準會需要銀行擔任信用分配的工作，將資金放貸到需要的企業手上，避免企業倒閉的危機進一步擴大，自然而然聯準會就成為銀行源源不絕的銀彈提供者。
利差縮減，銀行獲利卻能反向上揚
更重要的一個趨勢是，從2015年之後，利率對金融業利息收入的影響已不若過往敏感，銀行淨利差（Net Interest Margin, NIM）與殖利率曲線（Yield Curve）之間的相關係數越來越低，這是顛覆傳統商業銀行營運模式的重大改變，美國的商業銀行已經做好了體質調整，但是市場投資人仍受限於經驗法則，在央行調降利息、殖利率曲線躺平之後，給予金融股較低評價。
大部分金融股的商業模式，就是跟客人取得短期資金，然後將取得的資金進行較長期的投資，通常投資收益將高於資金成本，這就是所謂的利差；根據過往的經驗法則，當長期與短期的利差大幅下降，將大幅壓縮金融業的利息收入〔參考圖2〕，我們可以發現這樣的關係在2000年到2014年間是很明確的，只要利差下降（綠色線、右邊刻度），接下來銀行的淨利息收入也會跟著下滑（黑色線、左邊刻度）。
然而這樣的關係在2014年之後開始變得不明顯，我們從〔圖2〕紅色框框可以看到，利差下降時（綠色線），美國整體商業銀行的利息收入反而逆勢成長（黑色線），也就是說，面對歷史性的低利率環境，銀行的整體獲利不一定會像過往一般遭到大幅壓縮，反而因為營業模式的調整，還能反向上揚。
提早提列企業違約準備金，預先反映在上半年淨值
預計第2季、第3季企業與個人放款的違約將持續增加，但這樣的衝擊預估將提前反應在第1季與第2季的淨值。
企業獲利能力的削弱以及失業率的竄高，使得投資與放款違約率恐將大幅上升，造成資產減計的風險，尤其今年美國8家全球系統重要性銀行，在今年起正式採用「當前預期信用損失」（CECL）的會計準則，預計將使呆帳準備提升20%至30%以上。
這個新的會計準則要求銀行需要在貸款實際出現壞帳前，「事先」預測貸款期內的損失，並預先反映在損益表上面，也就是說武漢肺炎造成銀行放款違約的預期損失，將提前反映在獲利上面。即使在提列大量的「貸款損失準備金」的狀況下，美國的主要銀行仍然維持獲利的表現。
疫情的後續發展仍然會左右著美國金融業的股價表現，並且在危機仍未完全解除的狀況下，金融股仍然面臨降低配發股息的風險，但是進一步檢視相關數據，對於金融業的獲利數字最糟糕的時間點，可能就落在今年的第2季。
嚴控房屋貸款，避免再次泡沫
展望未來，在美國聯準會重啟量化寬鬆政策，且資產負債表規模再創歷史新高的背景下，低利的資金環境會否成為金融業為了追求獲利而浮濫放款的溫床呢？這個問題的答案，我們可以從以下兩點進行觀察：
首先，2008年後美國進入前所未有的寬鬆低利環境，但美國的個人負債呈現溫和成長，並未出現過度負債的現象。〔參考圖3〕，截至2019年底，美國的個人負債合計約當14.1兆美元，相較2008年的12.7兆美元，僅成長了11%，平均每年約成長1%，這樣的成長速度遠落後美國GDP約2%至3%的成長率，可說是非常緩慢，代表美國的個人信用市場（包含房貸、車貸、信用卡貸、學貸）並未出現債務泡沫的現象。
其中住宅相關負債（Housing Debt）約當10兆美元，占比達7成以上，放款總額從2008年至今幾乎沒有成長，顯見銀行對於2008年金融危機的震央――房貸，採取非常謹慎保守的態度，這點十分重要，因為房貸與其他貸款不同，它的放款金額往往非常大，每月還款金額占客戶收入的占比也高，還款週期也長，所以當房屋貸款出現大規模違約風險時，對銀行的衝擊往往比車貸、信用卡貸、學生貸款更為嚴重，所以，可以這樣說，經過2008金融危機的洗禮，即使在低利率的環境下，美國的銀行對於放款還是保持著小心謹慎的態度。
放款品質顯著提升
2008年之後，美國銀行業的放款門檻提高，放款的品質獲得顯著提升，當年金融風暴根本原因就是償還能力不足的人也可以輕鬆取得貸款，衡量的方式就是透過FICO信用分數來判斷，當FICO分數不足620分的房貸放款，就稱為次級房貸，透過〔圖4〕，我們可以發現，2008年之後房貸的放款門檻提高，FICO660分以下的放款急遽減少，這代表信用條件不佳的客戶難以取得貸款，相應的銀行放款品質近年獲得顯著提升。
經歷2008年金融風暴後，美國政府比我們更擔心銀行倒閉造成整個金融動盪的危害，在這個背景之下，銀行的體質遠比2008年更為健康，疫情造成的獲利衰退如果僅是一次性的衝擊，那現在就是長線投資人的布局良機。而美國政府與商業銀行因應低利率的策略，包括強化銀行資產負債表、增加壞帳準備金提列、減少對利差商品的依賴、強化放款品質等，都值得台灣金融機構借鏡。（本文作者為和奕資產管理合夥人）
探索更多精彩內容，請持續關注《台灣銀行家》雜誌
留言列表
