央行定向降準對樓市影響中性
陳濤
市場預期的降準在國慶假期最後一天而至。中國人民銀行宣佈，自2018年10月15日起，下調大型商業銀行、股份製商業銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點，大約釋放1.2萬億元資金；其中4500億元用於置換中期借貸便利（MLF），7500億元資金用於增強金融服務實體經濟能力，並與10月中下旬的稅期形成對衝。總體看，本次降準並未實質改變貨幣政策穩健中性的取向，對樓市的影響整體中性。
樓市從高溫到涼爽似乎就發生在一夜之間。進入9月後，全國範圍內的房地產市場急劇降溫，市場成交萎縮，減價促銷增多，樓市預期明顯鬆動。這是市場規律和嚴厲調控措施綜合作用的結果。按照曆史經驗，降準往往意味著銀行體系可放貸資金增加，樓市將成為新增資金主要投放領域。但這次降準不同於以往，希望降準刺激樓市的預期可能要落空。主要是因為：一是降準並未明顯改變銀行體系流動性。本次降準釋放的部分資金用於置換中期借貸便利，部分資金將與稅期形成對衝，屬於兩種流動性調節工具的替代使用，銀行體系流動性總量基本沒有變化。二是降準是在房住不炒背景下實施的。2018年7月31日召開的政治局會議，明確提出“下決心解決好房地產市場問題，堅持因城施策，促進供求平衡，合理引導預期，整治市場秩序，堅決遏製房價上漲。”從某種意義上分析，正因為房住不炒在嚴格落實，才能釋放中央銀行運用貨幣政策工具穩定經濟增長的更多空間。三是降準也難以改變住戶部門杠杆高位運行的現實。樓市溫度取決於住戶部門家庭購買力，主要反映為存款和負債能力。目前，居民存款增速已經低速增長，而家庭負債也是高位運行。能夠負債的中高收入群體，純粹屬於投資投機性購房，但未來收益變現難度卻在以幾何級數增加。全社會消費品零售總額增長放緩，實際上也反映出住戶部門杠杆高位運行的窘境，這也很大程度限製了樓市加杠杆的空間。
當前我國房地產市場運行脆弱性有所顯現。雖然從住房按揭貸款成數看，銀行體繫個人住房按揭貸款資產質量可控，可以承受理論上房價降三成的衝擊，但也要看到過去幾年首付貸、消費貸、經營貸、現金貸等，以各種形式進入房地產市場加杠杆，可能成為樓市降溫過程中最脆弱的鏈條。此外，高價拿地、資金過度佔用的少數房地產開發企業，將面臨資金面壓力，也可能成為最容易被壓垮的駱駝。還有，房價尚未實質調整，但已經有個別樓盤的業主因降價而打砸售樓處的現象發生，曆史彷彿再現，充分反映出我國購房群體極不穩定的心態。
而多年來的房價高位持續上漲，使得房地產市場已經成為家庭財富配置的紐帶和社會經濟生活繞不開的焦點話題。值得注意的是，當前我國家庭住宅不動產配置比重偏高。有研究表明，住房自有率水平高的國家，幾乎都是經濟發展水平比較低的轉軌國家，而住房自有率低的國家則大多為經濟發達國家。英美等發達國家住房自有率在60%-70%，而保加利亞、立陶宛等國都在90%以上。目前看，我國城鎮居民家庭自有住房率應該超過90%。這些年來，我國大多數城市居民家庭十多年來積累的不動產迅速增值，因而資產價值較高，大約占家庭總資產的3/4，同時，絕大多數家庭持有的不動產為房產，僅少數擁有商舖、寫字樓等商業地產。房地產市場不同於一般商品市場，房價由少量交易決定，而非一般商品市場基於大規模、連續交易來實現供求均衡。雖然這一交易特徵給予房地產開發企業某種程度壟斷定價權，但考慮到預期住宅投資收益變現和家庭增加流動性都需要以增加住宅供給為前提，將不可避免對這一定價體系形成強烈衝擊。考慮到當前我國北京、上海、深圳等地核心區房價已經和國際大都市接軌，房價高位上漲對家庭流動性的擠壓，使得熱點城市房價繼續上漲的空間日漸逼仄。1991年日本房地產泡沫破滅後，日本家庭流動性也顯著下降。據日本金融廣報委員會2013年專項調查，日本有三分之一的家庭沒有金融資產。據日本總務省調查，2014年度日本平均每戶家庭為1565萬日元存款，6成以上低於平均值。
綜合看，我國樓市客觀需要一個以時間換空間的過程。其重要意義不言而喻。要實現樓市以時間換空間的目標，需要房地產市場參與主體的一致行動。首先，購房群體量力而行，杜絕超出自身實際情況加杠杆。第二，銀行、信託公司等要嚴格審核借款人資質，既不給不符合借款條件的借款人發放個人住房按揭貸款，也不給存在投資投機嫌疑的借款人發放貸款；在個人按揭貸款環節，加強借款人還款能力審查，可考慮將個人所得稅證明作為還款能力審查要件。同時合理支持房地產開發企業購地行為。第三，房地產開發企業要理性經營，切忌盲目高價拿地，盲目擴張。第四，地方政府要完善房地產調控措施，改變定位，摒棄以市場交易者身份進入樓市的習慣，符合地方實際進行科學調控。但目前看，房地產市場的多方參與主體在目標和行為上存在明顯衝突，要想形成樓市博弈均衡，依然是任重而道遠。
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