美國房地產私募股權公司表示：「信貸可能存在泡沫，但有問題的不是銀行，而是債務基金；我們已經看到流程出現了問題，貸款未能及時跟上他們的業務計畫。」
2016年，中國綠地集團在倫敦東區金絲雀碼頭附近推出「倫敦之巔」（Spire London）房地產開發計畫，宣稱這座67層的摩天大樓將成為「倫敦天際線上的新地標」。這棟耗資8億英鎊的弧形玻璃高塔，有近800單位的豪華公寓，有水療中心、雞尾酒吧、水舞噴泉，以及秒速達6米的電梯。然而，1年前打樁後，工地即一片沉寂。
中國綠地集團表示，自2014年規畫「倫敦之巔」後，倫敦高級房地產跌幅超過兩成，建案會繼續興工，只是規畫會改變。然而，工地停擺讓人憶起2008年的金融海嘯—從愛爾蘭到杜拜到處都是因市場崩潰、資金缺乏或開發商破產而擱置的半完工建案。
中國瘋狂投機 衍生巨量空屋
金融海嘯之後10年，廉價資本帶動的全球房地產熱度即將消退，「倫敦之巔」只是跡象之一。紐約第5大道的商店因零售業不敵電子商務相繼關店，中國房地產的瘋狂投機行為，造成數百萬新建公寓空置，全球上市房地產證券折價交易，這些在過去都預告房地產要走下坡了。
縱使體質仍健康的大城市辦公大樓市場，部分持有者也在為悲觀的未來做準備。曾在金融海嘯前夕出脫360億美元辦公大樓的芝加哥房產大亨澤爾（Sam Zell），近日再次出清他在Equity Commonwealth房地產投資信託的資產。澤爾說：「4年半以前，我們將物業釋出市場時，會接到17個投標，其中15個是當真的；去年，我們把物業放到市場上，卻只有3個投標，而其中只有一個是當真的。」
2008年的金融海嘯，當時住宅抵押的不良貸款癱瘓了信貸市場，而大約400億美元的商用不動產高度曝險也成了雷曼兄弟垮台的幫凶。不過，當前的全球房地產市場非常不同：如今的債務水平低、抵押貸款法規趨緊、投機建案相對溫和，而利率更可能長時間走低。
但現金滾滾流入，仍不免引人擔憂泡沫的出現。根據Real Capital Analytics的數據，全球城市的房地產價格飆至新高，比2007年金融海嘯前的峰值高出45%。與此同時，錢潮仍在推動房地產。根據Preqin的數據，封閉式房地產資金4月初在全球創下3420億美元的高紀錄，其中620億美元投入債務基金，也寫下新紀錄。
不過，很少有觀察家認為房地產市場崩盤在即。摩根大通商業銀行房地產銀行業務負責人崔德偉（Chad Tredway）表示：「自2014、2015年以來，人人都在喊修正，但卻從未發生；從價格角度來看，我感覺不到已經閃紅燈了，不過黃燈肯定有的。」
雖非立即崩盤 但警示燈已現
但法人的不動產曝險已在監管單位的關注雷達上，美國聯準會（Fed）去年11月的金融穩定報告中，已將商用不動產過熱列為關鍵性病灶。摩根士丹利不動產投資部門董事總經理希爾曼（Lauren Hochfelder Silverman）說：「我們正處於這次循環裡的成熟階段，特別是在美國許多地方價格都很高；我們在物色有趣的目標，但我們也非常有節制和知所選擇。」
澤爾等白手發跡的地產巨賈是20世紀下半房地產風雲的推手，但現在則是黑石和布魯克菲爾德，這類管理數兆美元退休基金和保險資金的投資集團的天下；例如，2007年黑石管理的房地產資產為190億美元，現在資產規模則超過7倍。
與此同時，亞洲經濟體躥的起，意味著來自中國、新加坡等地的主權財富基金、退休基金和保險公司同樣渴望涉足全球房地產資產，搶購大型投資組合。2017年中國投資公司以122億歐元買下Logicor倉儲物流集團，即是一例。
上海辦公大樓 租金收益減少
「倫敦之巔」建案也是中國對西方國家城市投資激增的個案。據房地產機構萊坊表示，亞洲在全球的房地產投資額為900億美元，2017年首次超越來自北美或歐洲的投資。英國房地產公司Cushman & Wakefield資本市場負責人哈蒙（Doug Harmon）表示，房地產的「機構化」意味著遊戲已經起了變化。他指出：「它已成為一個比較無趣、紀律嚴明的產業，但基礎更強。」
部分市場人士認為，投資者用未來租金成長的樂觀預估，來證明支付愈來愈高的價格是合理而必要的；但他們可能沒有將辦公和零售空間的更有效利用納入考慮，這意味著即使經濟成長強勁，企業對房地產的需求其實並沒有增加。一位美國銀行家表示，上海寫字樓等資產的價格感令人感到震驚，這些辦公大樓的租金收益率—隨著建物價漲而縮小—開始縮減到與倫敦或紐約相似的水平，儘管上海市場其實更為年輕、波動起伏更劇烈。
紐約第5大道上Lord & Taylor百年旗艦老店，2007年被指定為紐約地標，紐約地標保護委員會稱它是「百貨公司史上公認的創新者」。但以21世紀來說，它的革新卻不夠快。2017年，Lord & Taylor東家哈德遜灣公司宣布以8.5億美元，把這棟義大利文藝復興式建築賣給WeWork及其合夥人Rhone Capital，以支付債務。WeWork經營提供服務的辦公場所，建築易手後，Lord & Taylor將改裝成適合千禧年世代的辦公環境。
喜達屋地產信託總裁狄莫迪卡（Jeff DiModica）形容，這是「一座漂亮建築的一次智慧交易」。不過，包括澤爾在內等人則認為，WeWork與房地產市場體系中的同業吸引更多現金，而非更深入務實的考量。他說：「WeWork和很多類似的同業，漸漸盤據以前是信用租賃戶所用的空間，但問題是這種需求是否表裡一致。」
WeWork正朝向公開上市之路，它有日本軟銀的大力支持，藉由租賃小型公司、大公司的部門、全包合約型裝潢時髦的共享空間，改變了辦公市場。但是這些交易以及諸如Knotel等競爭對手提供的交易都是短期性質，引發外界質疑其穩定性。針對彈性工作空間對商業抵押擔保證券的影響，標準普爾4月發布報告說：「相對於傳統形態，我們對共同工作租戶的整體信用評估是負面的。」根據調查，2018年在曼哈頓彈性辦公空間占了新租賃的18%。
此外，有人也看見私募債務風險升高—金融海嘯後銀行退出房地產貸款業務所留下的真空，部分即由監管鬆弛和不透明的債務基金填補了。債務基金通常由機構投資者或銀行的信貸額度支持，銀行不必將這種放款看成房地產貸款，這種放款推動了高端住宅建設的繁榮，也形成許多分析師口中的供過於求。
美國房地產私募股權公司Madison Realty Capital的聯合創始人澤根（Josh Zegen）表示：「信貸可能存在泡沫，但有問題的不是銀行，而是債務基金；我們已經看到流程出現了問題，貸款未能及時跟上他們的業務計畫。」
私募債務基金 風險恐將升高
德意志銀行商用不動產全球主管博爾斯坦（Matt Borstein）表示，債務市場感覺已在「泡沫化」。他指出：「貸款與價值比一向嚴謹，但貸款估價一再被高估，現在後者似乎沒有任何限制了。」
倫敦大學學院巴特利特房地產研究所所長邦斯（Yolande Barnes）表示，房地產市場處於「高原期」，但低利率可能會帶來更溫和的週期。不過，澤爾繼續降低他的不動產曝險部位，根據標準普爾Capital IQ的數據，Equity Commonwealth 3月底的現金數目超過30億美元。澤爾說：「任何一天你不是在賣，就是買；無論我採取什麼立場，我都要面對。」
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